Є щось іронічне в тому, щоб заробити на руїнах Sears — компанії, яка колись була найбільшим рітейлером Америки. Але саме таку можливість я бачу.

Seritage Growth Properties (SRG)
Капіталізація: $422m
Поточна ціна: $7.44
Таргет: $12-18
Потенціал: 60%+
Дедлайн: 03/2025

Що відбувається?

Seritage — це REIT, який з'явився в результаті спін-офу Sears. Компанія володіє колишніми магазинами Sears і Kmart по всій Америці.

Проблема: компанія була на межі банкрутства через борг $1.4 млрд перед Berkshire Hathaway. Восени 2022 року акціонери прийняли рішення — ліквідувати активи, погасити борг, а все, що залишиться, повернути дивідендами.

Berkshire погодився відстрочити борг на 2 роки за умови, що компанія знизить заборгованість до $800 млн. Їм це вдалося — в березні 2023 борг становив $799 млн, а в активах залишалось $1.5 млрд.

Чому я вірю в цю ідею?

Математика проста:

• Активи за балансом: $1.52 млрд
• Борги: $858 млн
• Акціонерний капітал: $706 млн
• Кількість акцій: 56 млн
• Ліквідаційна вартість: $12.6 за акцію

При ціні $7.44 — це потенціал 69%.

Сьогодні вийшла новина, що компанія виплатила Berkshire ще $200 млн, а кількість об'єктів зменшилась до 54. Борг вже $600 млн. Тиск знизився — тепер вони можуть отримати кращі ціни за свої об'єкти протягом двох років.

Ризики

Звичайно, є нюанси:

• Преміальні об'єкти важче продати. Найдорожча нерухомість залишилась на кінець — і можливо доведеться давати знижки.
• Рецесія в США. Ринок комерційної нерухомості під тиском — це може вплинути на ціни продажу.
• Затягування процесу. Якщо продажі перенесуться на 2024-2025 рік — це додаткові витрати на утримання.

З іншого боку, компанія консервативно оцінює свої активи. Можливо, реальна вартість вища.

Оновлення

15.08.2023

Компанія відзвітувала за Q2 2023:

• Продала нерухомості на $295 млн (+ ще $68 млн на початку Q3)
• На $200 млн підписані контракти або погоджені офери
• $120 млн кешу, $480 млн залишку по боргу
• Списала вартість одного з активів на $104.5 млн

Гарна новина: борг гаситься в непоганому темпі навіть при високих ставках.

Погана новина: списання $104.5 млн зменшує ліквідаційну вартість. Мій оригінальний upside вже не актуальний.

Нові розрахунки:
Акцій: 56.17 млн
Акціонерний капітал: $560 млн (мінус $154 млн з моменту відкриття)
Ліквідаційна вартість: $9.96 за акцію
Upside: 24.5%

Вже не так цікаво. Менеджмент каже, що хоче залишитись з преміальною нерухомістю, яка теоретично коштує більше балансової вартості. Але це ризик, який я не можу оцінити.

Думаю над тим, щоб закрити позицію.

13.05.2024

Закриваю ідею. За час утримання отримав невеликі дивіденди, але ціна акції впала з $8 до приблизно $6-7. Загальний результат: -7.18%.

Ліквідація затягнулась більше, ніж я очікував. Преміальні об'єкти виявилось складно продати за справедливу ціну в умовах високих ставок і слабкого ринку комерційної нерухомості.

Це нагадало мені просту істину: в ліквідаційному арбітражі час — твій ворог. Чим довше чекаєш, тим більше з'їдають витрати і тим вище ризик переоцінки активів.