Тезис

Ця історія — про те, як маленький інвестор може опинитися між молотом і ковадлом. Компанія винна гроші власникам привілейованих акцій, але платити не хоче. І не має чим.

Справедлива вартість — $36 за акцію. Поточна ціна — $12. Потенціал — 200%+. Але реальність складніша.

Що таке привілейовані акції?

Коротко для контексту.

Привілейовані акції (preferred shares) — це гібрид між акціями і облігаціями. Власники мають право на фіксовані дивіденди і пріоритет при ліквідації. Але якщо компанія перестає платити дивіденди — вони накопичуються.

І ось ключовий момент: через певний час власники преф-акцій отримують право вимагати примусовий викуп — redemption. Компанія зобов'язана викупити акції за номінальною вартістю плюс всі накопичені дивіденди.

Що робити, якщо компанія не має грошей? Саме тут починається цікаве...

Далі — конкретна компанія, цифри, ризики та моя позиція.

Компанія

Wheeler Real Estate Investment Trust (WHLRD)
Поточна ціна: $11.93
Таргет: $19.00+
Upside: 60%+
Дедлайн: Q3/Q4 2023

WHLR — це нанокап REIT, що володіє нерухомістю під здачу в оренду різним дрібним ретейл крамницям та торговим центрам. Портфоліо розташоване в Середньоатлантичному, Південно-Східному та Південно-Західному регіонах США. Орендарі — національні та регіональні роздрібні торговці споживчими товарами (Food Lion / CVS / TJ Maxx).

WHLRD — це привілейовані акції серії D компанії Wheeler REIT. Компанія припинила платити дивіденди ще в 2019 році, але вони продовжують накопичуватися за ставкою 10.75% річних.

Інвестиційна теза

Купити WHLRD і очікувати пропозиції про викуп до вересня 2023 року.

У вересні 2023 року наступає Redemption Date — момент, коли власники WHLRD можуть вимагати викуп своїх акцій за повну справедливу вартість.

Власники цих паперів мають право на викуп їх від компанії за балансовою вартістю $25 + погашення невиплачених дивідендів за ставкою 10.75% річних, які були призупинені, але продовжують акумулюватися.

Математика

• Балансова вартість: $25 за акцію
• Накопичені невиплачені дивіденди: ~$11.66 (і ростуть на ~$2.69/рік)
• Повна справедлива вартість: ~$36.66 (у вересні вже буде ~$38)
• Поточна ціна: $11.93

Теоретичний upside — 218%. Але в реальності все складніше.

У компанії зараз ~$25 млн кешу, а на вересень ця сума буде в районі $60-70 млн — що надає можливість запропонувати $18-19 за акцію.

Менеджмент компанії не відзначався гарним управлінням, але є всі підстави вважати, що вони запропонують викуп хоча б по $18-19 за акцію — значно нижче справедливої ціни, але вигідно для обох сторін.

Ризики

• Менеджмент не запропонує викуп. Тоді доведеться конвертувати в звичайні акції — а вони торгуються по $0.44. Це призведе до вимушеного викупу звичайними акціями.
• Власники конвертованих облігацій (WHLRL). Загрозою для власників WHLRD стоять власники бондів WHLRL сумою в $30m — у них є право конвертувати свої бонди по курсу зі знижкою в 45%, що робить невигідним у квадраті отримувати акції замість кешу на момент Redemption.
• Низька ліквідність. Спред досягає 20-30%. Мій ордер на 100 акцій спрацював по ціні $12.03.

Оновлення

16.08.2023

Компанія відзвітувала за Q2 2023.

Гарна новина: якщо власники префів не заявлять про необхідність викупу їх акцій, то дивідендний відсоток зростатиме на 2%, максимум до 14% (зараз 10.75% і було накопичено вже більше $11). Це дає простір для переговорів — можна почекати тендер офер з кращими умовами, ніж заставляти компанію повернути кеш.

Погана новина: компанія прямо заявила, що не має наміру продавати активи або брати борги для виплати кешем.

"The Company does not believe it is in its interests to liquidate assets or incur indebtedness to fund cash redemptions of the Series D Preferred Stock and, accordingly, it has no intention of doing so. Therefore, the Company intends to settle redemptions of Series D Preferred following the Series D Redemption Date in Common Stock."

Це погано. Дуже погано.

Конверсія: за 1 WHLRD можна отримати 28.26 звичайних акцій WHLR. При ціні $0.44 за звичайну — це $12.43 за преф-акцію. Upside всього 4% до моєї ціни входу.

Думаю над тим, щоб закрити ідею через конвертацію, але чекаю що відповість підтримка.

17.08.2023

Підтримка IB не відповідає, і я вирішив просто закрити ідею по $11.25.

Результат: -5.7%

Зараз важко оцінити downside і в теорії він може бути 99% — власникам WHLRD потрібно скоординуватися щоб їх акції не обнулились при конвертації у вересні. Я як мінор залишусь за парканом подій і як будуть відбуватись події важко спрогнозувати.

07.09.2023

Ціна префу сьогодні прострілила до $17.

На жаль, ідея була закрита зарано. Я вважав, що redemption date вплине негативно без додаткового тендер оферу від компанії. Поки важко зрозуміти логіку ринку — можливо це пояснюється тим, що перші конвертнуті акції в еквіваленті $38 (кешу + common shares) принесуть потенційно більше ніж $12 (ціна до redemption).

Іноді краще дочекатися каталізатора, навіть якщо ситуація виглядає безнадійно.