Створити акаунт
Пароль повинен бути не менше ніж 6 символів
У мене є обліковий запис
Увійти
Відновити пароль
або
google-icon Увійти через Google
Не маєте акаунту?
telegram icon
UK
darkmode icon
darkmode icon
#14 Kernel Holding (KER) — ставка на зерновий коридор з потенціалом +100%
autor photo
fundamental
06 березня 2023 р. views icon 2222

Зміст

Українські компанії зараз — як на розпродажі. Всі бояться, ціни обвалились. І ось що я знайшов.

Це один з найбільших агровиробників країни. Компанія торгується на Варшавській біржі — і зараз коштує набагато дешевше, ніж має.

Ось що мене зацікавило:

  • Капіталізація всього $354 млн при величезних активах
  • Потенціал росту +100%
  • Ризик падіння — лише -20%
  • Ключовий каталізатор вже працює — зерновий коридор відкрито

На мою думку, ризик-дохідність тут асиметрична. Якщо коридор закриють — акція просяде, але не критично. Якщо продовжать — компанія може показати найкращий рік в історії.

Нижче — повний розбір: чому ця компанія така дешева, що може піти не так, і чому я вирішив інвестувати.

 

Компанія

Kernel Holding (KER:WSE)
Капіталізація: $354 млн
Поточна ціна: 19.7 PLN ($4.53)
Таргет: 35-40 PLN
Потенціал: +100%
Downside: -20%
Дедлайн: жовтень 2023

Кернел — найбільший виробник соняшникової олії в Україні та один з найбільших експортерів зерна.

Теза

Компанія змогла скористатися зерновим коридором і вже покращує баланс.

Логіка проста:

  • Якщо коридор закриють — акція повернеться на рівень 16-17 PLN. Це -20% від поточної ціни.
  • Якщо коридор продовжать — 2023 рік може стати найприбутковішим за всю історію компанії. Це +100% потенціалу.

Ризик-дохідність виглядає асиметричною: можливий мінус -20%, можливий плюс +100%.

Що з активами

Компанія продає 30% своїх земель. Довгостроково це сповільнить ріст після війни.

Але середньостроково це не має значення. Чому? Тому що зараз головний bottleneck — не виробництво, а логістика через Чорне море. Компанія фізично не може реалізувати всю вироблену продукцію.

Коли логістика нормалізується — тоді і поговоримо про землі. А поки що це не впливає на показники.

Оновлення

28 лютого 2023

Веревський (мажоритарний власник) готує тендер-офер на 52 млн акцій по 18.5 PLN. Це сигнал, що він сам вважає поточну ціну заниженою.

1 березня 2023

Веревський повідомив раду директорів про намір делістингувати компанію — зробити її приватною. Цікаво. Якщо ви ще не купували — може зʼявитись шанс увійти дешевше. Upside залишається тим самим.

14 березня 2023

Європа починає обмежувати український агроекспорт через нездатність конкурувати. Важко оцінити вплив — не знаю точно, яка частина експорту йде через європейський кордон.

15 березня 2023

Рада директорів схвалила делістинг. Польські ЗМІ розганяють паніку — пенсійні фонди не можуть володіти акціями приватних компаній.

16 березня 2023

Є група акціонерів, яка планує блокувати делістинг. Якщо не вийде — будуть домовлятись з Namsen про кращу ціну.

18 червня 2023

Моя початкова теза не врахувала можливий делістинг. У Веревського було 41% голосів, але це не мало значення — рада директорів у його кишені.

Всі карти випали погані:

  • Рада директорів підтримала рішення
  • Інституційні інвестори прийняли тендер-офер за невигідною ціною
  • Люксембурзьке право дозволяє делістинг

Залишається польський регулятор, який має дати останнє слово.

Компанія залишається недооціненою, але я не добираю позицію. Тримаю як заморожену — вона займає малу частину портфеля.

21 серпня 2023

Закриваю позицію по 13.75 PLN зі збитком -30% у злотих (-25% у доларах).

25 серпня 2023 — Підсумок

Закрив позицію після новини про плани розмити долю міноритаріїв на ~25%. Це дало б Веревському 90-95% компанії та повний контроль.

Це була моя помилка.

Дослідження було поверхневим. Я звернув увагу на якість бізнесу, показники, вплив війни — і захотів купити. Але проігнорував червоні прапорці, які були видні у звітності:

  • Компанія завищувала втрати від війни
  • Довгострокові борги показувала як короткострокові
  • Продала землю Веревському (повʼязана особа) — по суті, міноритарії подарували йому актив
  • Змінився фінансовий директор
  • Тендер-офер був нижче справедливої вартості
  • Оголосили про випуск акцій на $60 млн при $1 млрд кешу на балансі

Я переконав себе: "Коли війна закінчиться — все нормалізується". Це був самообман.

Якби не дії Веревського, ціна зараз могла б бути 40 PLN. Але "якби" — не аргумент.

Уроки:

  • Корпоративне управління важливіше за фінансові показники
  • Коли мажоритарій має повний контроль — міноритарій програє
  • Червоні прапорці — це не "тимчасово", це системні ризики
  • Не закохуйся в тезу. Якщо факти змінились — визнай помилку

Втрачати гроші неприємно. Але цей досвід безцінний.

Коментарі (8)
fundamental 28 лютого 2023, 20:48
Рейтинг: 6 Дата реєстрації:7.05.2023
Веревський готує тендер офер на 52.057.219 акцій по 18.5 PLN, це свідчить що ціна компанії нижче вже може ніколи не упуститись
fundamental 1 березня 2023, 20:48
Рейтинг: 6 Дата реєстрації:7.05.2023
Веревський інформує раду директорів, що бажає дилістингувати компанію, тобто зробити її приватною. https://biznes.pap.pl/espi/pl/reports/view/2,529816. Що ж це дуже цікаво і якщо ви ще не купували, то може зʼявитись шанс придбати її дешевше. Upside залишається не змінним, а лиш підтверджує тезу, що компанія дуже дешева
ruslan 3 березня 2023, 20:49
Рейтинг: 1 Дата реєстрації:6.07.2023
Що думаєш щодо збільшення цін на добрива через глобальну нестачу? Це несе ризик я додаткові розходи а також нестача може призвести до низького врожаю цього року. Наскільки розумію, то ризик низького врожаю нівелюється тим що є Bottleneck у вигляді зернового коридору. https://agroportal.ua/news/rastenievodstvo/totalna-nestacha-mindobriv-problema-ne-odniyeji-konkretnoji-kompaniji-a-ciloji-krajini
fundamental 5 березня 2023, 20:49
Рейтинг: 6 Дата реєстрації:7.05.2023
моя думка наступна, я не помітив цієї проблеми в тих цифрах, що звітують компанії, якщо така проблема настане, то я поки не бачу, чому саме Україна залишиться без необхідної кількості добрив, тобто скоріше добрив буде невистачати всьому світу, що по моїй логіці зменшить врожай, тобто пропозицію і це збільшить ціни на продукцію. Тобто ризик не особливо позначиться на компанії.
ruslan 6 березня 2023, 20:49
Рейтинг: 1 Дата реєстрації:6.07.2023
Цікава думка. Я чекаю що у цифрах наступного кварталу побачимо зміну цін на добрива. Цікава думка з приводу того що пропозиція їжі по світу буде зменшуватися, що в умовах зернового коридору тільки плюс для наших аграріїв.
fundamental 14 березня 2023, 20:50
Рейтинг: 6 Дата реєстрації:7.05.2023
Європа по тихеньку закручує гайки українським агрокомпаніям через неспроможність з ними конкурувати, важко оцінити вплив бо достовірно мені невідомо яка частина експорту йде через кордон з Європою.
fundamental 15 березня 2023, 20:51
Рейтинг: 6 Дата реєстрації:7.05.2023
рада директорів схвалила делістинг, поляки почали розганяти паніку, а медіа дають всім знати, що олігарх вирішив кинути мінорів, бо пенсійні фонди не мають права володіти акціями приватних компаній. https://www.bankier.pl/wiadomosc/Akcjonariusze-Kernel-Holding-apeluja-do-KNF-i-GPW-ws-delistingu-spolki-8525458.html
fundamental 16 березня 2023, 20:51
Рейтинг: 6 Дата реєстрації:7.05.2023
є група акціонерів яка буде блокувати делістинг, якщо у них не вийде то вони будуть домовлятись з Nansen про кращу ціну, тому варто подавати заявку вже https://www.facebook.com/groups/932550614564744/
fundamental 17 березня 2023, 20:51
Рейтинг: 6 Дата реєстрації:7.05.2023
питання в закритій групі на фб: 1. what happens to stock after relisting on other exchange 2. is anyone going to keep shares for dividends? моя відповідь: "1. You still can trade delisted company on OTC market. If company becomes public again and start trading on some big exchange your stocks should move there, but if it doesn't for some reason you always can order you broker to move your shares there for a fee. I wouldn't expect to have this company to be listed somewhere else in the near future. Let's think you are oligarch Verevsky what you would like to do to maximize personal profits and stay relatively clear for EU banks? 1) I think you would try legally to push all other shareholders out to not pay dividends to all of them so that you could get more yourself. 2) Distress own share price to make everybody think that nobody wants it so the #1 point above was much easier to accomplish. He did this by reporting overstated losses last year and showing his long-term debt as short-term debt which might seem that company has the inability to pay back borrows in time. And he does it right now which leads to this FB group creation. I.e. do everything to make shareholders worry but do it within the law. The bottom line is there is a very small chance to be listed in the Netherlands or somewhere else until he receives money back via dividends which he personally invested in a company in the past and until at least he is not sure he can sell the stock for a price higher than it's a fair one at the moment of sale, usually, IPO is cashing out via new investors. I think it might be possible after the war and the next hype cycle. But when this happens no one knows. 2. He will not pay dividends until there are so many other investors, because he will lose money and he will bring the share price up which he doesn't want until he maximizes his own personal share in the company. I think this should be just a backup plan for existing investors who are patient enough to wait that moment or the moment they can sell their own shares for a reasonable price privately to the oligarch."
fundamental 18 червня 2023, 20:51
Рейтинг: 6 Дата реєстрації:7.05.2023
очевидно, що моя початкова теза не врахувала можливий делістинг, у Веревського на той момент було 41% голосу, але це не мало б значення, бо вся рада директорів у його кишені і звичайно рішення прийняли. Взагалі для мінорних інвесторів всі карти випали погані, рада директорів підтримала рішення, інституційні інвестори прийняли тендер офер по невигідній для себе ціні, люксембурзьке право дозволяє провести делістинг, залишається тільки польський регулятор, який має дати останнє слово. Хоч компанія залишається недооціненою, я власне не буду добирати позиції по поточним цінам. Якщо делістинг все таки відбудеться я очікує подальший дамп цін поза ринком, ще залишаються мінорні інвестори що вірять у чудо, воно може відбутись, а може і ні. Якщо компанія вирішить заплатити дивіденди і вони будуть відповідати історичним виплатам, то дивідендний відсоток буде близько 10-12%, це дуже мало аби сидіти з неліквідними акціями і управлінням що тримає всіх акціонерів за ідіотів. Якщо відбудеться делістинг і акція просяде до 10 злотих тоді я буду готовий повернутися до компанії ще раз, а поки тримаю цю позицію як заморожену, вона займає дуже маленьку частину Workout портфелю тому зміна цін ніяк не впливатиме на повний перформанс.
fundamental 21 серпня 2023, 10:02
Рейтинг: 6 Дата реєстрації:7.05.2023
закриваю позицію по 13.75% зі збитком -30% у злотих або -25% у доларах. Пізніше відпишу про причини цього рішення
Залишити коментар